經濟日報-中國經濟網北京5月8日訊 國家金融與發展實驗室發布了《NIFD季報》2020Q1房地產金融，季報顯示：2020年一季度房地產受疫情影響較大，2020年房地產泡沫風險積聚。

    《NIFD季報》全文：

    報告執筆人

　　■蔡 真 國家金融與發展實驗室房地產金融研究中心主任

　　■崔 玉 國家金融與發展實驗室房地產金融研究中心研究員

　　■黃志強 國家金融與發展實驗室房地產金融研究中心研究員

　　■從房地產市場運行情況來看，2020年一季度受疫情影響較大。具體表現在：房價漲幅整體回落，部分城市住房價格出現同比下降；住房銷售規模出現較大幅度下降；租金價格水平略有下降；土地成交面積和成交金額大幅下滑；庫存去化周期大幅上升。

　　■從房地產金融形勢來看，房地產金融風險仍是監管重點。個人住房抵押貸款余額盡管仍處于高位，但增速持續放緩；隨著LPR定價機制的實施和LPR緩慢下行趨勢的延續，未來1~2年個人住房抵押貸款利率還會繼續下降；從新增貸款價值比的估算情況來看，個人住房抵押貸款整體風險較小。房企融資方面，房地產企業融資收緊的局面沒有改變，房地產企業開發貸、信托、信用債等融資渠道仍處于收緊狀態。金融機構對房地產企業不同的信貸支持力度將產生更大分化，優質的國有房地產企業或資產負債率較低的上市房地產企業資金面甚至會略有改善，部分高杠桿經營的民營大型房企和中小房企融資仍將較為困難，行業集中度可能會進一步提升。

　　■風險提示方面，2020年房地產市場有以下風險點值得關注：第一，一線城市租金資本化率再次上升，房價泡沫風險積聚；第二，部分三四線城市的房地產市場需求下降以及庫存高企；第三，中小房企債務風險以及帶來的破產數量快速上升問題；第四，三四線城市的房價問題可能導致的地方政府償債壓力。

　　一、房地產市場運行

　　（一）價格情況分析

　　（二）數量走勢分析

　　二、個人住房金融形勢

　　（一）個人購房貸款總量情況

　　（二）個人抵押貸款利率走勢

　　（三）個人抵押貸款風險評估

　　三、房企融資形勢

　　四、小結與風險提示

　　一、房地產市場運行

　　2020年一季度以來，中央層面再次強調保持房地產調控政策不放松。央行、銀保監會、財政部、統計局等部委密集發聲，表明要堅持“房住不炒”定位和“不將房地產作為短期刺激經濟的手段”。保持房產金融政策的連續性、一致性和穩定性，防范資金違規進入房地產市場仍是央行和銀保監會監管重點。地方政府層面，為降低疫情對房地產市場的影響，在遵循“一城一策”原則下從供需兩端出臺了一系列支持政策。對房地產供給端的支持政策，主要包括延期或分期繳納土地出讓金、調整土地出讓金保證金比例、緩交城市基礎設施配套費、延期申報和繳納稅款、調整商品房預售許可要求、降低預售監管資金比例、協調商業銀行對受疫情影響而還款困難的房地產開發企業給予貸款展期或續貸支持等；但多地出臺的房地產需求端放松政策出現“一日游”現象，熱點城市的限購、限貸、限售等行政性調控手段仍在持續。

　　價格情況分析

　　從國家統計局公布的70個大中城市商品住宅銷售價格變動數據來看，受疫情影響，2020年一季度新建商品住宅銷售價格和二手住宅銷售價格月度環比漲幅進一步回落，累計上漲僅為0.40%和0.10%。其中，受疫情影響，2月份新建住宅價格指數環比持平；二手住宅銷售價格環比下降0.10%，為2015年4月以來首次出現負值。

　　分城市層級看，2020年一季度，一線城市延續了去年的調控效果，新建商品住宅和二手住宅價格的基本穩定，累計漲幅分別為0.60%和1.20%；二線城市新建商品住宅和二手住宅銷售價格累計漲幅分別為0.60%和0.20%；三線城市新建商品住宅和二手住宅價格累計漲幅分別為0.70%和0.20%，且在2月份出現環比比下跌的情況。

　　從3月的房價指數來看，70城中新建商品住宅價格同比上漲超過10%的城市有6個，同比下降的城市有2個；二手住宅價格同比上漲超過10%的城市有2個，同比下降的城市有13個；有8個城市新建住房價格和12個城市二手住宅價格出現環比下跌。房地產市場相對于2月份已經開始回暖，延遲效應開始顯現，但房地產行業是否會出現報復性消費仍需觀望。

　　總體來看，2020年一季度租金水平受疫情沖擊和季度性波動影響明顯，住房租賃市場消費需求被抑制，大部分城市表現出租金水平下降的現象，但也存在作為一線城市的上海略有上揚的現象。就租金水平下降的城市而言，北京租金水平下降最為明顯，這一方面受到季節性因素的影響，另一方面與疫情期間北京較為嚴格的人口流動控制有關。

　　2020年一季度，四座一線城市的租金資本化率呈上升態勢，平均租金資本化率為63.77年，主要原因是一線城市住房價格略有上升的同時，租金的絕對價格有所下降，帶來租金資本化率的上升。2020年3月末，二線熱點城市租金資本化率為51.45，是2019年以來最低水平；二線非熱點城市租金資本化率為49.85年。三線城市方面，租金資本化率一直保持在30年左右的水平，自去庫存政策出臺以來三線城市的這一指標出現上漲，從2016年10月的30.31年上漲至2020年3月末的35.25年，總體上漲了16.30%，應警惕三線城市房地產價格泡沫風險。

　　?數量走勢分析

　　從商品住宅銷售數據來看，一季度受疫情影響，一月下旬至三月上旬線下售樓基本處于關閉狀態，雖然部分房企進行了線上銷售，但商品住宅銷售同比出現大幅下降。2020年一季度，全國商品住宅銷售面積為1.92億平方米，同比下降25.9%；商品住宅竣工面積為1.09億平方米，同比下降16.2%；全國商品住宅銷售額為1.79萬億元人民幣，同比下降22.8%。目前我國大多數房地產開發企業以高杠桿、高負債、高周轉的模式運轉，房地產開發資金來源中接近50%為定金、預收賬款及個人住房按揭貸款，對銷售回款依賴程度極高。一季度房地產銷售回款規模大幅下降，這將在一定程度上導致大部分房地產開發企業短期償債能力下降，債務違約風險上升。

　　從市場傳導邏輯來看，土地市場的交易數據可以反映房地產開發企業對市場的預期。2020年一季度，百城住宅類土地供應面積為5783.68萬平方米，同比增加9.96%；成交面積為4101.85萬平方米，同比減少18.48%；成交金額為4911億元，同比下降15.33%，成交土地樓面均價同比上漲3.87%。2020年一季度百城土地流拍數量較去年下半年有所下降，土地成交溢價率和成交土地樓面均價重回上升趨勢。在住宅類土地供應面積增加、成交規模下降的情形下，土地成交溢價率和成交土地樓面均價逆勢回升，這背后的主要原因是房地產開發企業城市布局的調整，增加了在一二線城市拿地比例，一二線城市住宅類土地成交面積占比從2019年四季度的40.72%上升至2020年一季度的46.18%。這表明房地產開發企業對房地產市場的預期已經發生變化，后疫情時代可能更為看好核心城市以及都市圈房地產市場。

　　從去庫存的情況來看，我們統計的18個城市平均住宅庫存去化月數由2019年12月末的13.9個月，上升到2020年3月底的40.1個月。其中，3月底一線城市平均去化周期為20.6個月；二線城市平均去化周期為23.6個月；三線城市平均去化周期為76.1個月。庫存去化周期大幅上升的主要原因是，疫情導致一月下旬至三月上旬線下售樓基本處于關閉狀態，部分城市連續數周成交規模較小，使得庫存去化周期計算結果較高。雖然部分房地產企業加大了庫存住宅降價促銷力度，3月中下旬銷售規模有所回升，但仍遠未恢復至上一季度的平均水平。目前來看，我們主要需警惕三線城市住宅庫存去化周期的大幅度上升。尤其是目前三線城市購房主要群體之一的返鄉置業人群已經陸續返工，疊加最新戶籍制度改革，2020年城區常住人口300萬以下城市已經全面取消落戶限制、常住人口300萬以上城市基本取消重點人群落戶限制，原計劃返鄉置業人群在工作地購房限制降低。這將會導致部分人口凈流出規模較大的三四線城市購房需求出現一定程度下降，給布局在這些城市的中小房企帶來較大的資金鏈壓力，部分資金周轉能力較弱的房企可能會出現較大的債務風險。

　　二、個人住房金融形勢

　　個人購房貸款總量情況

　　房價的上升和泡沫的形成離不開信貸的推動，個人購房貸款的增速與房價的上漲經常表現出互為因果的關系。2015年下半年，房價開始快速上漲，與此同時個人購房貸款余額大幅上升。針對擠泡沫的方法是從去杠桿開始的，自2017年二季度起，個人購房貸款余額同比增速呈下降趨勢，這產生了較好的調控效果。2020年一季度個人購房貸款余額同比增速延續了這一走勢，一季度同比增速為15.9%（圖1左圖），較去年同期17.6%的增速略有下降。從月度增量數據來看，2020年一季度居民新增中長期貸款月度平均增量為4200.00億元，較去年的月平均增量4541.67億元下降了7.52%（圖1右圖），主要原因是受疫情影響2月份居民新增中長期貸款規模大幅下降。截至2020年一季度末個人住房貸款余額為31.15萬億元，占全部信貸余額的比例為19.44%。總體而言，2020年一季度我國金融機構個人住房信貸仍延續前期穩中趨緊的態勢，預計短期內個人住房貸款余額增速仍將保持略有下降的趨勢，個人住房貸款市場仍以數量調控為主。

　　圖1 個人購房貸款余額及居民新增中長期貸款情況

　　資料來源：中國人民銀行，Wind。

　　個人抵押貸款利率走勢

　　2020年1月開始個人住房貸款利率再次開始小幅下降，主要原因是從2019年10月開始個人住房貸款利率完全參考LPR定價并采取基點加成的方式，而1月開始5年期LPR呈緩慢下行趨勢。截至一季度末首套、二套住房貸款平均利率分別為5.45%（約為貸款市場報價利率LPR加70個基點）和5.77%（約為貸款市場報價利率LPR加102個基點）。預期短期內LPR仍將延續目前緩慢下行趨勢，主要原因如下：其一，后疫情時期經濟形勢下行，這內在地要求利率水平給予配合；其二，貨幣總量和社融等指標依然較為寬裕；其三，國外利率水平較低，在開放環境下利率有趨同趨勢。另外，為促進住房市場向“居住屬性”回歸，確保房地產市場穩定健康發展，對住房貸款執行差別化信貸政策仍將是未來房地產金融調控的方向。因此，為更好地向居民首次置業購買住房的合理需求提供金融支持，隨著LPR定價機制的實施和LPR緩慢下行趨勢的延續，未來1~2年整個房貸市場利率可能會小幅下降。其中，首套住房貸款利率將會呈現下調態勢，這可以更加突出住房的居住屬性，也是對過往調控“誤傷”的修正；但二套房貸款利率可能將保持平穩，至多小幅下降，這可以更好地通過差別化的信貸政策提高住房市場投資和投機成本，以此降低住房市場的投資需求。

　　個人抵押貸款風險評估

　　我們還估算了一線城市和部分二線城市的個人住房新增貸款價值比（Loan to Value，LTV），這一指標可以反映房價下跌對銀行壞賬的影響。如果這一指標數值較低，說明購房中使用自有資金的比例較高，則銀行等金融機構面臨的風險不大。2020年一季度，一線城市中北京的新增住房貸款價值比有所上升，平均新增住房貸款價值比為70.99%，屬于較高水平；深圳的平均新增住房貸款價值比為68.66%，也處于較高水平；上海的風險相對較低，2020年一季度平均新增住房貸款價值比為33.95%；廣州的新增住房貸款價值比在2020年一季度再次上升，年平均新增住房貸款價值比為59.55%，不過尚處于合理水平。

　　二線城市方面，重慶、南京和廈門杠桿的支撐作用較強，2018年初以來個人住房新增貸款價值比呈現波動上升趨勢。2020年一季度，重慶的平均新增住房貸款價值比為62.05%；南京的平均新增住房貸款價值比為82.66%；廈門的新增貸款價值比為58.03%。鄭州、武漢和天津等城市杠桿的支撐作用相對較低，2020年一季度，鄭州平均新增住房貸款價值比為24.16%；武漢和天津的平均新增住房貸款價值比分別為44.54%和28.54%，風險較小。

　　三、房企融資形勢

　　房地產業屬于資金高度密集行業，無論是土地的購置還是住房的開發和建設均需要大量資金，加上住房項目建設周期和銷售周期較長，使得資金成為房地產開發企業賴以生存和發展的命脈。從央行公布的房地產企業貸款數據來看，截至2020年一季度末，房地產開發貸款余額為11.89萬億元，占全部信貸余額的比例為7.42%，同比增長9.6%，同比增速連續六個季度下降。房地產開發貸款相比其它融資渠道的成本依然相對較低，從目前市場情況來看，對于因疫情導致較長時間銷售暫停的房地產開發企業，商業銀行可能會允許其貸款延期償還，但對新增房地產開發貸款的發放，商業銀行持更加審慎的態度。商業銀行對于優質房企和中小房企的信貸支持力度將產生分化，對于綜合實力較強、負債率較低的國有房地產開發企業或上市房地產開發企業，商業銀行放貸意愿較高；相反，部分負債率較高或規模較小的民營房地產開發企業獲取銀行貸款的難度將會進一步增加。

　　四、小結與風險提示

　　2020年一季度，受新冠肺炎疫情影響，房地產市場運行方面，商品住房銷售同比增速明顯下滑，房價漲幅整體回落，部分城市已經出現同比回落情形，租金價格水平略有下降，土地成交面積和成交金額大幅下滑，庫存去化周期大幅上升。2020年二季度及之后房地產市場會隨著疫情穩定以及線下銷售活動的恢復而逐漸回歸正常水平。我們認為“房住不炒”是一項長期政策，中央層面防止房價過快上漲的基調不會轉變；但房價快速下跌亦會產生金融風險和經濟沖擊，我們建議在非常時期將地方政府層面的“因城施策”頂在前面，針對財政壓力較大城市采取對沖甚至小幅超調的政策，針對房價上漲較快城市（如深圳）應堵住政策漏洞并嚴厲打擊各類投資投機行為。二線城市房價將繼續分化，那些在疫情中響應快速、措施有力的東部城市房價也將上漲，其邏輯與一線城市一致。三四線城市預計上漲乏力，盡管地方政府有較強動力托市，但需求恐難以保持。

　　房地產金融方面，在中央穩杠桿和加強金融風險防范化解的大背景下，個人購房貸款余額增速仍將繼續保持緩慢下行趨勢；隨著LPR定價機制的實施和LPR緩慢下行趨勢的延續，未來1~2年整個房貸市場利率還會繼續下降。房地產開發企業融資方面，受疫情影響，房企流動性嚴重吃緊，恒大“七五折賣房”打響流動性保衛戰，中小房企破產數量明顯上升。我們建議，對于房地產企業正常、合規的資金需求應給予較為充分的滿足，以避免因政策原因導致中小房企出現大規模破產的情況。然而，房地產企業融資收緊的局面不會有根本的改變，金融機構對房地產企業不同的信貸支持力度將產生更大分化，優質的國有房地產企業或資產負債率較低的上市房地產企業資金面甚至會略有改善，部分高杠桿經營的民營大型房企和中小房企融資仍將較為困難，行業集中度可能會進一步提升。

　　風險提示方面，2020年房地產市場有以下風險點值得關注：第一，一線城市租金資本化率再次上升，房價泡沫重回脹大狀態；第二，部分三四線城市的房地產市場需求下降以及庫存高企；第三，中小房企債務風險以及帶來的破產數量快速上升問題；第四，三四線城市的房價問題所導致的地方政府償債壓力。