第二次世界大戰后，日本經濟持續復蘇。從1955年至1973年間，日本經濟持續保持兩位數的高速增長，至20世紀60年代末已一躍成為僅次于美國的世界第二大經濟體。

大約在同一時期，日本開始推動日元國際化進程。1964年，日本開始履行《國際貨幣基金組織協定》第八條款的義務，實現日元經常項目自由兌換。20世紀70年代，日元國際化開始起步。1980年12月，日本頒布新《外匯法》，基本實現日元在資本項目的自由可兌換。20世紀80年代，日本推出推動日元國際化的一攬子方案，包括鼓勵國際企業在日本使用日元，以加大日元在國際金融市場的使用力度；擴大日元清算及其在國際金融市場的存貸款業務；加強日元匯率監管和改進日元匯率機制以確保日元匯率穩定；等等。此后，日本又在東京開設離岸市場，實現利率市場化。一系列舉措在一定時期內和一定程度上推進了日元的國際化進程。日元在進口貿易結算中的占比從1970年的0.3%、1980年的2%上升到1990年的14.5%，在出口貿易結算中的占比從1970年的0.9%、1980年的29%上升到1990年的37.5%。

但此后，日元國際化舉步維艱。比對本世紀第一個十年日、美、英、德四國國際貿易本幣結算占比情況可以看到，日元國際化程度是最低的。中銀國際證券全球首席經濟學家管濤在《日元國際化的經驗及其對人民幣的啟示》中提供的數據進一步闡釋了日元國際化的失?。旱谝?，在全球銀行業對外資產中，日元資產從1995年6月的7016億美元降至2002年的3251億美元；第二，日元在全球外匯儲備中的占比從1995年的7%降至3.4%，在2012年與英鎊相當，這與日本GDP是英國兩倍的地位不相稱；第三，在世界各國匯率安排上，釘住美元的有43種貨幣，釘住歐元的有27種，沒有一個國家的貨幣與日元掛鉤或釘住日元。從某種意義上看，日元并沒有成為真正的國際貨幣。

一

國際貨幣的一個主要職能是發揮價值貯藏職能。一國貨幣要成為國際貨幣，為他國居民、企業和政府機構所接受和持有，首要條件是該貨幣代表的價值是值得信賴的，貨幣本身以及由其計價的資產價值應該是穩定且上升的，持有該貨幣及其計價的資產有合理收益。

然而，日元并不滿足這些職能條件，具體表現在以下四個方面：

第一，日本房地產、股票等資產價格在1990年之后長期下跌，資產泡沫破滅，持有這些資產者遭受巨大損失，資產負債表嚴重惡化。

經濟合作與發展組織（OECD）數據顯示，1990年日本住宅價格指數達到高峰182點之后一路下跌，到2010年降為100點，下降幅度累計超過40%。同期，日本六大城市的商業用地價格下降幅度更大，從20世紀90年代初的688點降至2010年的100點，降幅超過85%。

自1990年起，日本股市持續下跌20多年。日經225指數從1990年初的38000點以上，降至2003年最低時不到7000點，2012年之后才逐漸回升。

第二，日本長期實行低利率政策，日元存款和國債等與歐元、美元、英鎊相比收益微乎其微，大規模套利交易說明持有日元存款和債券沒有吸引力。

2002年以后，日元短期利率長期低于1%，甚至零利率或負利率。與歐元區短期利率相比，除2010年歐債危機爆發后的10年外，歐元短期利率顯著高于日元利率。

第三，日本政府債臺高筑，降低了日本政府信用，打擊了人們對日元的信心。

20世紀90年代經濟開始衰退之后，日本政府未償還的債務與GDP的比率持續上升，債務率從1998年的85%上升到2023年的220%以上。歐盟《穩定與增長公約》規定歐元區成員國的資格條件之一是政府債務率不能超過60%，即使在最新修訂的公約中，該門檻也只有100%。希臘在2010年9月債務危機的時候，政府債務率是147%，日本的數據比希臘高多了。

OECD基于2022年以及新近可獲得的數據，描繪了39個重要經濟體擁有的凈財富（資產減去負債）與GDP之比。其中，日本政府的凈財富是負值，在-120%左右，也就是凈負債額是其GDP的1.2倍。該比例在39個經濟體中僅次于“歐債五國”中的意大利和希臘，排名第三；比“歐債五國”中另外兩國葡萄牙、西班牙的凈負債程度嚴重，這兩個國家的該項數值在-80%附近。

第四，日元匯率波動幅度大，持有日元具有較大的匯率風險。

1971年8月15日，美國關閉黃金兌換窗口，史稱“尼克松沖擊”。之后，日元大幅升值，從1美元兌360日元上升到1985年的1美元兌240日元。1985年9月22日“廣場協議”簽訂后，日元在短期內大幅升值。1986年5月12日，日元對美元匯率突破1∶160大關，半年多的時間里升值30%。此后，日元繼續走強，在1988年甚至接近1∶120，升值超過50%。1973年至1995年，日元對美元匯率變動超過10%的情況出現過8次。

此后，由于兩次石油危機、里根政府的高利率政策以及1998年東南亞金融危機，日本對經濟和金融的信心受到打擊，日元轉而進入貶值期。1997年美元對日元匯率為1∶120左右；1998年7月13日達到1∶147.41；1998年10月7日至9日的兩天內，日元貶值15%以上。

除了日元匯率波動幅度大這個因素之外，日元的長期走勢相較其他主要國際貨幣也總體疲軟。與美元、歐元、英鎊和人民幣相比，過去30年日元的實際有效匯率走勢最弱。這意味著，面對經濟全球化和金融全球化趨勢，日本金融政策和金融市場均存在一定缺陷，無法采取靈活應對措施。因而，無論從價值貯藏手段還是從價值尺度來看，日元都不太可能受到外國居民、企業的歡迎。這也為日元國際化的失敗埋下了伏筆。

二

日元國際化的最大短板是無法實現日元貨幣計價職能，其背后的深層原因是，日本企業遇到“當地貨幣壁壘”，即在整個東南亞地區，歐美貨幣均保持強勢，這是日元難以撼動的。

日本的貿易結構具有獨特性。在進口方面，日本自然資源匱乏，大量原材料需要從海外主要是東南亞國家進口，而以原材料為主的初級產品主要以美元計價，導致日本企業在進口中的定價能力不強。在出口方面，日本出口對美國市場的依賴度很高，美國進口商品計價85%用美元。此外，日本出口商品中絕大部分屬于“中間產品”，“最終產品”相對較少，很難像美國那樣成為“市場提供者”，因此日本企業在出口中的定價能力相對有限。

與此同時，日本進出口跨國公司普遍存在由母公司承擔外匯風險的傾向，子公司很少關心貨幣計價問題。因此，在規模巨大的日本跨國公司內部貿易中，以日元計價的比例非常有限。

為防范外匯風險，很多日本企業在海外經營過程中建立了以美元為核心的集中式外匯風險管理體制。這一體制的確立對美元的規模經濟擴展、提高美元“慣性效應”起到了推動作用，進一步削弱了日元的計價職能，從而奪走了日元的國際化機會。

封閉和落后的日本金融市場也嚴重影響了日元計價比例的提高，使日元的運用和籌措相當不便捷，阻礙了日本進出口貿易中日元計價比例的提高。

三

日元國際化與德國馬克國際化的背景相似，過程也相似。兩個國家都經歷了綜合國力上升和本幣升值的過程，都通過大力發展外向型經濟擴大了本國貨幣的影響力，也都經歷了經常項目與資本項目的開放歷程，且兩國政府對待本國貨幣國際化的態度都比較審慎。然而，日元國際化以失敗告終，德國馬克國際化卻相對成功，最主要的原因在于兩點：其一是德國大體保持了長期穩定的貨幣政策，其二是借助歐洲貨幣一體化的東風。

從德國馬克國際化的過程來看，二戰后聯邦德國的經濟復蘇為馬克國際化打下了堅實基礎。20世紀50年代，德國馬克國際化開始起步。1950年至1958年，聯邦德國逐漸放松資本賬戶管制，德國馬克逐漸實現可自由兌換，為馬克國際化邁出了第一步。20世紀70年代至20世紀90年代，聯邦德國經濟綜合實力進一步增強，出口貿易份額進一步擴大。20世紀70年代布雷頓森林體系崩潰后，聯邦德國開始推動歐洲區域貨幣合作。由于聯邦德國一直采取低通脹的國內貨幣政策，馬克幣值長期保持穩中有升，在國際市場贏得了良好信譽，德國馬克逐漸被國際市場認可，成為僅次于美元的第二大國際儲備貨幣。20世紀90年代，馬克基本實現了國際化。

1999年1月1日，歐元面世。鑒于德國在歐盟經濟中的核心地位，歐元可以在一定程度上被視作“升級版的馬克”。而歐元的誕生也標志著，經過近半個世紀的發展，德國馬克通過歐洲經濟和貨幣合作成功實現了國際化。

梳理德國馬克國際化的整個歷程可以看到，一方面，德國政府對馬克國際化并沒有持特別的積極態度，而是始終以穩定國內物價為首要目標，德國馬克匯率穩定服從于國內物價穩定。換句話說，德國政府實際上采取的是“國內經濟目標優先的政策”，于是“容忍”了馬克的升值。德國政府的一系列操作客觀上形成了德國馬克對內價值長期穩定、對外價值穩步上升的結果，德國馬克因此成為名副其實的“硬通貨”。另一方面，在德國馬克的國際化進程中，德國政府依靠歐洲區域內集體的政策約束和制度安排，借助區域國家的整體力量，發展歐洲區域內貨幣聯盟，提升了馬克的國際貨幣地位。這些舉措使得德國馬克基本避開了直面外部沖擊的情況，最終通過歐元實現了貨幣國際化。反觀日元國際化進程，日本試圖在經濟實力不斷提升的基礎上，通過貨幣可兌換的若干階段漸進推動日元國際化，以單打獨斗的方式挑戰美元，其難度可想而知。

日元國際化的失敗教訓揭示，日本在相當長一段時間內忽視了地域經濟基礎、金融環境和日元匯率穩定。此外，日元在美元中心體系下直接正面謀求日元的國際貨幣地位，要想達成目標是極其困難的。

歷史上任何一種貨幣實現國際化都是一項極其復雜的系統工程。成功的貨幣國際化，不僅需要貨幣發行國擁有強大的經濟體量、穩定的經濟增長和健康的宏觀經濟環境，還需要其在政治、法律、文化等多個層面進行長期而艱巨的努力和協調。（ 作者：潘英麗 吳 君 來源：經濟日報）